或許貴金屬和加密貨幣的宏觀起起落落不過是一個配菜？雖然金、銀、看客凱文比特幣近期確實波動劇烈，縮減且無疑在某些時段出現了顯著回撤，美聯但目前似乎并無證據表明市場正發生大幅錯位。儲資產負標普500指數周二的債表確走低，但收盤時已顯著脫離低點。絕非從某些指標來看，易事散戶買盤依舊強勁，宏觀這可不是看客凱文金融廣泛承壓的跡象。

　　往遠一點看，縮減債券交易員可能得去琢磨如何應對未來那位美聯儲主席：他既想降息（利好！美聯），儲資產負又想通過縮表來降低美聯儲的債表久期敞口。不過對后者的絕非擔憂或許有些過頭了，且不說強行推行一項洛里·洛根等資產負債表專家未必認同的決策存在程序障礙，只要市場對美聯儲負債項的需求足夠強，央行資產負債表規模可能并非美聯儲所能掌控。

　　在我職業生涯中，見過最離奇的事情之一就是白銀兩天內反彈了27%，而這看起來竟然僅僅像是一次回調。只有時間才能告訴我們白銀到底能否在未來幾周或數月內逆勢再創新高。但走勢圖或許能給我們啟發：與此前的跌勢相比，自周一低點以來白銀的飆升相當溫和，這種價格重疊的走勢通常是回調的特征。截至發稿時，金價已收復了近期大部分失地，但反彈止步于38.2%回撤位。

　　加密貨幣的表現說明大眾投機工具尚未走出困境。雖然周二股市的下跌帶來了一些溢出效應，但我聽到傳聞稱散戶買盤強勁，昨日巴克萊的“散戶最愛一籃子股票”指數上漲近1.4%。雖然高盛的類似指數也略有下跌，但跌幅遠不及標普 500指數。

　　總的來看，散戶群體似乎試圖表現得從容淡定，盡管比特幣進一步下滑和金屬價格持續走軟可能對他們的定力是個考驗。近期市場上出現了不少“強行連線”的敘事，有些觀察家試圖將金屬和其他風險資產的下跌歸咎于特朗普對凱文·沃什的提名。這種說法在幾個層面上都站不住腳：a） 加密貨幣已經跌了四個月；b） 上周四早晨金價在約90分鐘內狂跌400美元，遠在特朗普宣布提名沃什之前；c） 如果市場押注沃什是鷹派，為什么收益率曲線會立即變陡？

　　雖然沃什可能是一個利率鴿派（至少他向特朗普表達過這種觀點），但他卻是一個資產負債表的鷹派。其理念是通過減少美聯儲持有資產造成的干擾，讓聯儲退出華爾街（想必也包括實體經濟）。這可以通過兩種方式實現：調整資產負債表的構成，或者干脆縮減其規模。

　　在這兩者中，調整構成無論從程序還是現實角度來看都是最容易實現的。我的意思是，沃什或許能說服委員會同意縮短所持資產的到期期限，克里斯托弗·沃勒此前已經表達過對此的強烈偏好。

　　至于縮減資產負債表規模的愿望，則是另一回事。即便沃什設法說服了委員會的其他成員（對此我持懷疑態度），他可能依然舉步維艱。雖然美聯儲在量化寬松/收縮期間會設定規模目標，但在縮表階段，它會受到對美聯儲負債需求的約束。這些負債包括流通中的貨幣、財政部一般賬戶（TGA），當然還有銀行準備金。據預測，TGA余額最終會從當前水平略微收縮，但總體仍將保持高位。而準備金需求部分（雖非全部）受制于監管要求，在規則改變之前，不太可能從當前水平實質性下降。去年底融資利差波動的加劇已經印證了這一點。

　　結論是：如果美聯儲決定減持證券，而準備金需求保持不變，那么聯儲只會用其他資產取代國債和機構債，最有可能的就是回購便利的使用額。換句話說，如果美聯儲削減債券持倉達到引發現金/流動性短缺的程度，銀行將動用備用融資便利（SRF），這部分金額將作為資產掛在資產負債表上，使其總規模保持基本不變。

　　至于這種將國債持倉替換為充當銀行業“適度貸款人”的做法，是否算得上讓美聯儲“不再礙大家的事”，這個問題就留給讀者去評判了。從資金流量的角度來看，這最終意味著美聯儲向公眾賣出債券，再貸款給銀行，讓他們去買這些債券，并接受同樣的證券作為貸款抵押品。如果你覺得這聽起來有點白費勁，嗯，我也未必反對。至少在沃什上班的第一天，有人應該送他一張滾石樂隊的精選集，并幫他調到那一曲《你并不總能得償所愿》（You Can’t Always Get What You Want）。